中远航运在扩张内涵上与盐湖钾肥同出“横向”一辙，不过，在实现途径上却另辟蹊径。2003年10月，发行可转债收购集团公司船队遭流通股股东否决后，中远航运仍矢志不渝地在年内完成了收购。报告期内，公司新增可控制运力81.46万吨，因此更加充分地享用了全球航运指数大幅攀升烹饪的“大餐”。在公司全年26426万元的净利润同比增长中，船队收购形成的贡献为7878万元，占到增量部分的三分之一。

　　作为证券市场“定向增发+整体上市”的首试者，武钢股份上演了“大象跳舞”式的增长，飞扬的舞步轻点着产业链纵向延伸的节拍。收购完成后，业务环节仅拥有最后端的冷轧工序、产品仅有冷轧及涂镀板、冷轧硅钢等两个大类的武钢股份，摇身一变，成为具有炼铁、炼钢、轧钢等一整套钢铁生产工艺流程的钢铁巨人，同时增加了热轧板卷、中厚板、大型材、高速线材、棒材等五个产品大类,钢材品种达到七大类。通过并购途径实现的纵向扩张，此武钢已非彼武钢，财富榜上的荣耀不过是脱胎换骨的标志，更强的盈利能力和抗风险能力需要更长的时间来显现。

　　做大的方式多种多样，而一如盐湖钾肥做大后的潜能尚未充分发挥，中远航运与武钢股份都只是在年中完成收购，2004年的业绩并不是全部盈利能力的反映。这使它们业绩的增长仍可期待。与之不同的是，财富榜上的另一些公司，虽然做大不是其年内业绩大增的原因，但它们仍以各种方式在做大、在为未来更好的成绩单做准备，所以，在关注它们曾经的辉煌的同时，我们更需要以全新的角度来认识其未来。

　　比如中化国际，虽然2004年焦炭出口和化工贸易业务带来的利润增长有一些偶然性，但对公司而言，在产业链由化工贸易向上游精细化工生产、向下游仓储物流延伸的战略思路下，随着PTMEG项目、ABS项目和太仓港化工物流石化产业园区等项目的次第投产，公司纵向做大的效应也将陆续体现。与绝大多数选手国家集中式培养方法大异其趣，刚刚获得斯诺克中国公开赛冠军的丁俊晖，其成长模式是典型的家庭式培养。不过，正所谓“一花一世界，一叶一如来”，这本无对错优劣。企业做大做强的模式与途径也是如此，适合自己就是最好的。且让我们静静地欣赏。

　  分红难掩融资潮

　　截至4月7日，沪深两市共有785家公司公布年报，其中深市283家，沪市502家。从年报来看，这些公司加权平均每股收益0.3497元，扣除非经常性损益后每股收益0.3466元，加权平均净资产收益率为12.36%，扣除非经常性损益后平均12.25%，加权平均每股经营性现金流量为0.5996元。

　　“重融资、轻回报”是中国资本市场一大顽疾，一向为市场人士所诟病。近年来，在管理部门大力倡导现金分红的情况下，这一现象有所改善。作为上市公司中的佼佼者，财富榜上榜公司在回报投资者方面也是颇为大方。统计显示，38家上榜公司中，有33家推出现金分红方案（包括去年中期分红，下同），占比为86.84%，共分配现金红利77.16亿元，其中流通股东分得红利26.81亿元，同比增幅分别为189.36%和191.81%。

　　尽管从总体来看，上市公司分红出现大幅增长，但具体分析，有两种现象却值得注意。有些公司虽然业绩出现大幅增长，分红方面却是蜻蜓点水，一带而过，这在重组股中尤其明显，如亿城股份10派0.5元，宗申动力10派0.6元，派现率分别为8.77%和10.71%。当然，由于重组股问题多、底子薄、资金需求大，不分红或少量分红也是无奈之举。另一些公司与此相反，不顾自身经营情况，大量分红，在股权分置情况下，有大股东套现之嫌。如东北某公司在2004年中期进行10派6元的分配之后，2004年底，再次提出10派6元的分配方案，持有该公司将近60%股权的大股东2004年累计分红2亿多元，而该公司2004年全年每股收益0.96元，每股经营性现金流仅为0.57元，扣除非经常性损益后净利润更是同比下降了90.63%。

　　分红增加固然可喜，有些公司却“分红不忘融资”，甚至分红就是为了融资。财富榜上38家上市公司中，排除去年刚刚上市的济南钢铁以及近期完成增发的中集集团和武钢股份，有3家计划发行可转债（其中，神火股份发行方案被股东大会否决），11家计划增发A股（其中，中远航运和中化国际增发方案过期失效）。尽管我们无法判断哪些属于经营需要、哪些属于恶意圈钱，但有些公司一方面大把分红、一方面大量融资的行为，却反映了上市公司再融资的随意性和大股东套现的频繁性。而近期股市的“跌跌不休”和流通股东否决再融资发行方案，也反映了投资者对恶意圈钱的反感与抵制。

　　再融资是企业增强自身实力、应对市场竞争、降低经营风险的有效途径，分红是企业对投资者的回报。融资是手段，分红是目的，上市公司只有把“融资”与“回报”有效结合起来，才能使企业走上良性发展轨道。

　　盐湖钾肥百万吨项目渐入佳境

　　2004年，盐湖钾肥（000792）实现主营业务收入121145.20万元，同比增长170.24%，实现净利润29482.72万元，同比增长202.82%，增长原因除钾肥行业向好、价格不断上升外，更主要的因素来自公司新扩建的百万吨新项目。

　　资源优势成就龙头地位

　　盐湖钾肥主营氯化钾的生产销售。公司地处青海省察尔汗盐湖，该盐湖为我国最大的可溶性钾镁盐矿床，也是世界著名的内陆盐湖。湖区内各种盐类资源的总储量达600多亿吨。其中已探明的氯化钾总储量为5亿吨，其中氯化钾表内储量1.45亿吨，占全国已探明储量的97%；氯化镁储量16.5亿吨，氯化锂储量824.6万吨，均占全国首位；氯化钠储量426.2亿吨，可供全世界人食用2000年。除以上主要矿物外，察尔汗盐湖还含有硼、溴、碘、铷等元素，初步开采价值超过12万亿元。盐湖钾肥拥有察尔汗盐湖资源面积1382平方公里，按年产100万吨的规模开采，可开采150多年，保证了盐湖钾肥充足的资源储备。

　　2004年我国钾肥（折含K2O100％）产量为206.33万吨,虽然比2003年增长52.22%，但自给率只有34％，远远不能满足农业生产的需要。其中青海盐湖钾肥和其控股的格尔木三元钾肥公司和晶达公司2004年总产量达97.17万吨（股份公司按股权分有产量65.18万吨），占全国产量的47.09%（股份公司占全国总产量的31.59%）。由于我国钾肥行业第二大企业山东省鲁北企业集团总公司产量只占全国总产量的6%，盐湖钾肥龙头地位十分明显，再加上公司资源国内占有量达97%，行业龙头地位是非常稳固的。

　　钾肥行业步入成长高峰

　　我国是一个有13亿人口的大国，解决粮食问题是我国的头等大事。近期国家陆续出台了若干保证我国农业产业持续发展和促进农业增产农民增收的相关政策和措施，广大农民的种粮积极性得到极大提高。发展农业，增产粮食，化肥是重要的条件之一，目前国内化肥市场需求旺盛，行业景气度不断提升，产品价格持续上涨，预计2005-2006年化肥价格还将处于较高价位运行。特别是钾肥价格没有像尿素那样出现政府限价的情况，因我国钾肥大量依赖进口，国内钾资源十分短缺，定价又依赖国际，政府对钾肥限价的可能性不大，受供需关系影响，钾肥价格上升的空间较大。

　　中国的耕地是世界上严重缺钾地区，长江以南地区及华东普遍需要施用钾肥。根据土壤和作物种类的不同，对氮、磷、钾的施用量及其比例要求也不同。只有按比例合理的施肥，才能获得良好的增产效果。目前我国实际施钾水平远低于发达国家及国内实际需求水平，而我国钾肥产量只有氮肥的6.24%，远低于国际上42%的钾氮比。因此，为改善施肥比例，发展钾肥势在必行，也就是说钾肥在我国有较大的发展空间。

　　百万吨新项目是利润增长主动力

　　盐湖钾肥现有10万吨、20万吨生产线两条，控股73.2%的晶达公司（产能4万吨/年）和控股57%的三元公司（产能8万吨/年）及新建的100万吨氯化钾项目。盐湖钾肥100万吨氯化钾项目是采取另外注册法人的形式进行的，注册资本约11亿元，其中股份公司占股50.2%，处于控股地位，集团公司占股49.8%。该项目是采用10万吨车间反浮选-冷结晶工艺的放大技术，技术成熟，可靠性较强。该项目前采系统完成了12个光卤石的钠盐池板，光卤石生产能力达1200万吨/年以上，6个结晶池矿厚大于20厘米，4个池子矿厚大于30厘米，采收条件良好，2004年生产600万吨光卤石，2005年计划生产800万吨光卤石。光卤石采收系统建有8条水采船，水采矿浆能力达1000万吨以上，其中6条国产船和2条进口船已调试完毕，进口船已满负荷向现有生产线供矿。

　　2003年底100万吨氯化钾项目各生产环节已基本打通，初步具备生产条件，但因2003年12月-2004年2月为冰封期不能生产，3月又因温度较低，新投产的设备不断出现各种问题，基本上没进行生产，4-5月，干燥系统因技术问题一度无法运行，产量很低，6月份起设备运行才基本正常，产量逐步上升，并最终基本稳定在3800吨/日。2004年全年百万吨项目共生产氯化钾55.17万吨（股份公司27.70万吨），预计2005年100万吨项目可生产80万吨氯化钾（股份公司40.16万吨），经过磨合及配套设施的不断完成，2006年该项目产量可达到设计产能100万吨（股份公司50.2万吨）。

　　盐湖钾肥的100万吨项目销售在2004年2月与中化国际贸易公司签订了产品经销协议。中化国际贸易公司是我国最大的钾肥进口商，年进口钾肥350万吨左右。国际钾肥的主产区在加拿大，钾肥单位重量运费较高，故加拿大钾肥比盐湖钾肥的成本要高许多，不具备成本优势，我国钾肥自产满足率只有34%，市场完全可以消化产能的扩张。因此，2004年出现了随着盐湖钾肥百万吨项目投产而钾肥价格仍不断走高的形势，全年均价上涨了300多元/吨，涨幅达27%，受供需关系影响，预计2005-2006年我国钾肥价格还会不断上升。

　　从产量和价格的增长情况，我们可以计算出公司2005年每股收益为0.65元，2006年每股收益为0.80元。以目前11.05元的股价计算，2005年市盈率为17倍，2006年市盈率为13.81倍。
 
   “炼”出来的财富

　　无论是参加股东大会，还是跟基金经理、行业研究员前去联合调研，每一次走进杭州湾畔的上海石化，站在公司管理中心大楼28层的展览厅极目远眺，都会被呈现在眼前的现代化工业的壮观场面所深深震撼：一面是波光粼粼的海水，一面是闪烁着银色、冒着热气的塔罐管道构建而成的钢铁丛林，而在白色的钢铁从林中的到处点缀着充满大自然活力的绿树红花。就在这个叫做金山的地方，上海石化用现代工业的血液———石油，日复一日地炼制着一座座“金山”。2004年全年这样“炼”出来的财富达到了公司上市12年来的最高峰：去年公司实现主营收入394亿元，同比增长33.26%，实现净利润近40亿元，同比增长186.26%，每股收益达到了0.55元。

　　在去年国际原油价格大幅度上涨的背景下，上海石化能够取得这样的成绩格外引人关注。公司总经理戎光道介绍说，上海石化去年合成纤维、树脂与塑料、中间石化产品及石油产品的加权平均销售价格比上年分别都有不同程度的上涨。其中，合成纤维产品的加权平均价格同比上升19.43%，树脂及塑料产品同比大幅上涨34.42%,中间石化产品同比大涨45.42%，石油产品同比增长22.16%。

　　可以说，上海石化去年正确把握住了石化市场景气周期，实现了产品生产量和销售量的历史最高水平。投资者现在关心的是，上海石化这样的优异表现能否持续呢？公司方面表示，随着相关重大建设项目和技术改造项目的陆续投产，公司有信心也有能力继续保持业绩的稳定增长。

　　2004是上海石化重点项目建设取得重大进展的一年。公司800万吨/年常减压装置于去年12月15日实现机械完工，这意味着公司目前已形成了1400万吨的炼油能力，位居国内前列，标志着公司迈入了世界级炼油基地行列。此外，去年9月底公司40万吨/年PTA装置一阶段改造项目完成，1.2万吨/年涤纶工业长丝技改项目也在去年底基本建成。新增项目中，上海石化新建38万吨/年乙二醇项目的可行性研究报告于去年7月获发改委批复，并于今年1月开始土建施工。众所周知，石化企业的核心环节是炼油能力和乙烯生产能力，作为我国最大的乙烯生产基地，上海石化也在继续扩张其乙烯的产能，一方面公司持有20%股权的上海赛科90万吨/年乙烯历经三年的建设已于去年底实现了机械完工。另外，公司第二套大乙烯工程的建设有望在2005年获得批准。

　　对于今后的发展思路，戎光道说，由于世界及亚太地区主要化工产品产能增长仍然低于需求增长速度，总体呈现需大于供的局面，全球化工行业仍将处于景气周期，虽然主要化工产品价格从去年底起已有一定幅度的回落，但预计仍然会维持较高水平。他表示，良好的宏观经济走势将为上海石化生产经营和改革发展工作带来更多的机遇，但也必须看到一些长期结构性矛盾、一些短期问题的约束及一些不确定因素的影响。

　　上海石化稳健成长有保障

　　□国泰君安证券研究所侯继雄毛利率提升业绩大增2004年，上海石化全年实现主营业务收入394亿元，同比增长33％；实现净利润39.7亿元，每股收益0.552元，同比增长187％。其中四季度单季业绩0.189元/股，高于市场预期。公司为国内石化行业的龙头企业，产能产量、规模效益都排名前列，自上市起，一直保持盈利记录。2004年公司分红方案为10派2元。按现价计，公司股息率约4.5%，市盈率约8倍，极具投资价值。

　　公司2004年业绩的提升主要归因于全球和中国经济强劲表现带动下的石化行业进入盈利景气期，公司产品价格和毛利水平大增。2004年，公司的合成纤维、树脂及塑料、中间石化产品和石油产品的加权平均价格与上年相比，分别上升了19.43%、34.42%、45.42%和22.16%；总毛利率水平从12.5%提高到16.9%。

　　其次，公司全年高水平的生产经营为业绩提供了充分保障。2004年公司原油配套加工能力880万吨/年，全年实际完成原油加工量910.9万吨，同比增长5.8%；乙烯产能85万吨，实际完成产量95.6万吨，同比增长0.8%。这说明公司主要装置都基本达到最大的生产潜力。

　　炼油能力扩张利在长远

　　在现有产能已达极致背景下，公司新一轮的发展规划也从2004年开始了，使得公司未来三年内的长期成长性有了充分保障。2004年初，公司启动1号常减压蒸馏装置从280万吨/年扩建到800万吨/年的改造工程，项目投资3.88亿元，于2004年底完工。该项目使公司的一次炼油能力从880万吨扩大到1400万吨。配套该项目，公司将继续展开炼油二次加工配套装置的建设，其中相配套的330万吨/年柴油加氢项目于2004年12月27日开工建设，我们预期二次加工配套可望在2006年下半年完工；此后还将配套上马新的乙烯成套工程项目，预期在2007年完工。目前已完工的800万吨/年的炼油常减压装置是公司未来三年长期成长的起步项目。但在后续配套装置完工之前，公司新增800万吨的炼油能力并不能充分发挥其作用，因此也不会对2005年的业绩有明显的贡献。

　　就2005年而言，虽然800万吨/年的常减压装置的扩能作用会逊色于市场预期，但公司另有三个颇为重要的增长来源。一是从二季度开始，公司持股20%的赛科项目已经投产，该项目以90万吨／年乙烯裂解装置为龙头，共由8套世界级的装置组成，总投资达220亿元，其中上海石化股权出资约15亿人民币。二是公司在上海化学工业区发展有限公司中有38.26%、计5.6亿元的权益，该工业区在赛科项目投产的同时也将逐渐进入收获期；三是公司2004年完工的相对较小的系列扩能项目和成本节约项目，包括2004年10月PTA产能从31万吨到40万吨的扩能；2004年9月投产的15万吨聚酯；2004年底完工的1.2万吨／年涤纶工业长丝扩建工程，甬沪宁原油管线的开通，公司减员计划等。2004年公司全年净减员2557人，未来还将对近万名辅助工作岗位进行剥离。以上方面，都能有力支持公司2005年的业绩提升和竞争力的提高。

　　动态市盈率7倍多

　　2005年，国内和全球经济总体仍处于较高的增长势头中，石油产品和石化产品的需求仍很旺盛。我们预期由于800万吨常减压项目的完工，2005年公司全年原油加工量可从2004年的910万吨提高到略高于1000万吨的水平。但受国际市场原油价格猛涨的压力和国家对成品油价格的管制，国内炼油毛利表现不佳，因此2005年原油加工量的提升并不能带来额外的贡献，公司盈利增长仍然会集中在石化业务中。

　　预期全球2005年石化业盈利仍然会维持在景气高峰的水平。但由于中国经济正在进行宏观调控和受高油价成本的挤压，国内石化业的表现会相对逊色于国际水平，但仍然会维持不低于2004年的高盈利状态。谨慎预期，2005年公司业绩为0.59元，动态市盈率7倍多，加之公司又有稳定的分红派息政策和纪录，值得投资者关注。